2025 年 7 月 18 日，对武汉禾元生物科技股份有限公司（以下简称 “禾元生物”）来说，是历史性的一天。

这一天，公司 “稻米造血” 核心产品重组人白蛋白注射液（水稻）获批上市，这是国内首个获批上市的重组人血清白蛋白产品。也是在这一天，禾元生物拿到了科创板 IPO 注册批文，即将成为 “稻米造血第一股”。

不过，头顶 “国内首款重组人白蛋白”“科创板第五套标准重启首单” 等光环，禾元生物的财务状况却并不乐观。近三年，公司累计亏损近 5 亿元，账上现金仅够支撑一年，2025 年一季度营收同比下滑超三成。

而在如此脆弱的财务基础上，禾元生物若成功上市，或将面临百亿市值预期。

首款产品获批上市，但市场空间或有限

注册生效当日，国家药品监督管理局发布了禾元生物申报的 HY1001 重组人白蛋白注射液（水稻）（商品名：奥福民）获批上市的公告。

这是全球首个 “稻米造血” 一类创新药，也是禾元生物的首款上市产品。

据招股书介绍，重组人白蛋白注射液（水稻）由禾元生物自主研发，是利用水稻胚乳细胞表达，经提取、纯化的重组人血清白蛋白产品。

作为人血清白蛋白的补充剂，重组人白蛋白注射液（水稻）主要用于治疗肝硬化低白蛋白血症（≤30g/L）。

人血清白蛋白俗称 “黄金救命药”，主要用于治疗失血、肝硬化、烧伤等病症。长期以来，我国人血清白蛋白需求长期依赖进口。据招股书，我国人血清白蛋白约 60% 依赖进口。

禾元生物在第二轮审核问询函中提到，人血清白蛋白药品由于其巨大的临床需求缺口，是我国目前血液制品中唯一允许进口的品类，存在较大的进口替代需求。

然而，光环之下暗藏隐忧。禾元生物的 HY1001 仅获批适用于肝硬化低白蛋白血症，数据显示，我国该适应证下的患者数量在 2024 年为 53.4 万人，预计到 2030 年逐年下滑至 45.5 万人，这意味着，其核心产品的目标人群不仅有限，且呈萎缩趋势。

更重要的是，在肝硬化低白蛋白血症领域，禾元生物面临着诸多强劲对手。

根据招股书，目前，人血清白蛋白的临床应用产品主要为血浆来源的人血白蛋白，而在重组人白蛋白领域，禾元生物的 HY1001 面临着通化安睿特生物制药股份有限公司（以下简称 “通化安睿特”）的竞争。

通化安睿特的重组人白蛋白注射液已于 2024 年 4 月在俄罗斯获批上市，用于治疗失血、创伤、烧伤引起的休克，脑水肿及损伤引起的颅内压升高，肝硬化及肾病引起的水肿或腹水等。

虽然通化安睿特的产品尚未在国内获批，但在国内市场，其已与华润医药商业集团有限公司、上药控股有限公司等大型医药流通企业达成战略合作，提前布局市场。

除了通化安睿特，在重组人白蛋白赛道上，还有众多企业正在布局。据不完全统计，目前，国内正在开展重组人白蛋白相关研究的企业超过 10 家，其中不乏上市公司的身影。

在如此激烈的竞争环境下，禾元生物的 HY1001 能否突出重围，仍存在较大不确定性。

三年亏近 5 亿，账上现金仅够支撑一年

在首款产品获批上市之前，禾元生物尚未实现盈利。

招股书显示，2022 年、2023 年和 2024 年，禾元生物的营业收入分别为 1271.62 万元、2392.88 万元和 2513.72 万元，归属于母公司股东的净利润分别为 – 1.24 亿元、-1.65 亿元和 – 1.96 亿元，三年累计亏损近 5 亿元。

截至 2024 年 12 月 31 日，禾元生物的资产负债率为 63.34%，流动比率为 1.02，速动比率为 0.84，公司的偿债能力较弱。

而在资金方面，截至 2024 年 12 月 31 日，禾元生物的货币资金为 1.60 亿元，而公司的短期借款为 1.00 亿元，一年内到期的非流动负债为 0.43 亿元，公司的资金压力较大。

根据招股书，禾元生物预计 2025 年全年营业收入为 3000 万元至 4000 万元，归属于母公司股东的净利润为 – 1.50 亿元至 – 1.20 亿元。

若按照上述预测，禾元生物 2025 年的亏损额将进一步扩大，而公司账上的现金仅够支撑一年左右。

对此，禾元生物在招股书中表示，公司在研产品的研发、临床试验、注册上市等环节均存在不确定性，如果公司不能及时将在研产品推向市场并实现商业化，或者市场推广效果不及预期，公司可能无法在短期内实现盈利，甚至可能持续亏损。

估值或超百亿，投资者能否买单？

尽管禾元生物尚未实现盈利，且面临着诸多风险，但市场对其仍寄予厚望。

根据招股书，禾元生物此次拟公开发行股票不超过 4010.00 万股，占发行后总股本的比例不低于 10%，拟募集资金 24.00 亿元。

若按照发行后总股本 4.01 亿股计算，禾元生物的发行价将达到 59.85 元 / 股，对应市值将超过 200 亿元。

而在二级市场上，投资者对禾元生物的热情也较高。在禾元生物 IPO 过会之后，多家券商发布研报，给予其 “买入” 或 “增持” 评级。

中信证券研报认为，禾元生物是国内领先的植物源重组蛋白药物研发企业，核心产品重组人白蛋白注射液（水稻）获批上市，有望填补国内重组人白蛋白市场空白，公司未来成长空间广阔。

民生证券研报指出，禾元生物的植物源重组人白蛋白技术具有创新性和领先性，公司产品具有较高的性价比和市场竞争力，随着产品的商业化推广，公司业绩有望快速增长。

不过，也有部分投资者对禾元生物的高估值表示担忧。

有投资者表示，禾元生物虽然技术领先，但尚未实现盈利，且市场竞争激烈，公司未来的业绩存在较大不确定性，目前的估值过高，投资风险较大。

还有投资者指出，禾元生物的核心产品重组人白蛋白注射液（水稻）虽然获批上市，但市场空间有限，公司能否通过拓展适应症等方式扩大市场份额，仍有待观察。

在业内人士看来，禾元生物作为科创板第五套标准重启后的首单，其上市具有重要的示范意义。但对于投资者来说，仍需保持理性，充分考虑公司的投资风险。

“虽然禾元生物的技术和产品具有一定的创新性和领先性，但生物医药行业本身具有高风险、高投入、长周期的特点，公司未来的发展仍面临着诸多不确定性。投资者在投资时，需要对公司的技术实力、产品竞争力、市场前景等进行全面的评估，谨慎做出投资决策。” 一位不愿具名的生物医药行业分析师表示。